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Kathy Xu, fondatrice di Capital Today e spesso definita come la ‘regina del VC’ cinese, ha costruito la sua carriera puntando su investimenti mirati che si sono rivelati dei veri e propri colpi da maestro: operazioni in grado di ripagare l’intero fondo con multipli eccezionali.
Il suo track record include JD.com, NetEase e Meituan, ciascuno dei quali rappresenta un caso di studio di capitale paziente, riserve gestite con disciplina e lunghi periodi di detenzione. Ora, nell’era dell’IA, Xu ha piazzato una delle sue scommesse più audaci: ByteDance.
ByteDance come sfidante full-stack
Durante una chiacchierata informale con Stephanie Hui di Goldman Sachs Asset Management al Greater China Private Equity Summit dell’HKVCA a Hong Kong, Xu ha affermato che il principale vantaggio di ByteDance risiede nel suo raro controllo full-stack.
A livello globale, solo poche aziende possiedono chip, data center, modelli di linguaggio (LLM) e applicazioni consumer. Negli Stati Uniti, Google corrisponde a questo profilo. In Cina, ByteDance si distingue, con Alibaba come concorrente distante.
Il vantaggio dell’azienda è sorprendente e multiforme. Il motore di raccomandazione di TikTok/Douyin genera enormi flussi di cassa, la sua portata tra i consumatori non ha eguali e si sta espandendo nell’e-commerce, nei servizi locali, nella pubblicità e nei giochi. Fondamentalmente, ha l’ambizione di diventare un attore globale di primo piano nel campo dell’IA.
Per Xu, ByteDance è l’unico sfidante realistico della Cina agli hyperscaler statunitensi: una piattaforma posizionata al centro del prossimo sistema operativo dell’era dell’IA.
Sostenerla è sia una scommessa su rendimenti eccezionali sia sul ruolo della Cina nella corsa globale all’IA. Per Capital Today, è il fulcro di una strategia di portafoglio incentrata sull’IA, progettata per cogliere la fase di adozione “tornado”, in cui la crescita può raggiungere il 200%-300% all’anno per diversi anni.
La tesi sul sistema operativo dell’IA
Xu definisce l’opportunità dell’IA come un “momento OS”. I grandi modelli linguistici abbinati agli agenti formano il livello emergente del sistema operativo. Il crollo dei costi, guidato da architetture come il “mixture-of-experts” e da innovazioni open-source come DeepSeek, sta sbloccando un boom delle applicazioni.
Xu sottolinea che circa il 90% del miglioramento delle capacità degli agenti deriva dagli aggiornamenti dei modelli linguistici di grandi dimensioni (LLM), il che significa che gli agenti difendibili devono possedere dati proprietari e mantenere processi “human-in-the-loop”. Si applicano le lezioni dell’e-commerce: le super-piattaforme resistono, i verticali senza “moat” svaniscono rapidamente.
I modelli di base potrebbero diventare una commodity, ma il valore andrà a beneficio degli agenti del livello applicativo solo se questi saranno difendibili, ha affermato Xu. I dati proprietari e la supervisione umana sono non negoziabili.
La strategia di Capital Today
La costruzione del portafoglio di Capital Today riflette questa visione del mondo. La società dimensiona i fondi tra i 600 e gli 800 milioni di dollari per sostenere quattro potenziali ‘home run’, ciascuno dei quali richiede fino a 120 milioni di dollari di riserve. Evita posizioni piccole e diluite, puntando invece a raddoppiare e triplicare gli investimenti sui vincitori. Le prime scommesse sull’IA, come Kimi e Zhipu AI, hanno già visto molteplici aggiunte nel corso di tre anni per costruire partecipazioni significative.
La sua disciplina è evidente nei successi passati: JD.com è stata detenuta per 12 anni con una quota di circa il 40%; Yifeng Pharmacy per 16 anni con una quota di circa il 30%. Meituan ha visto circa il 55% del capitale del Fondo II riciclato in una scommessa concentrata che ha aumentato in modo significativo i rendimenti. La lezione è coerente: l’intensità, quota di partecipazione, riserve e detenzione a lungo termine, è controllata dall’investitore.
Xu sostiene che il rischio maggiore sia fraintendere il modello di business. Per mitigarlo, insiste su un’analisi approfondita e rapida di concorrenti e fornitori e sull’incontro con 15-20 fondatori in tempi brevi. Il suo processo di due diligence in tre fasi: visione, domande di benchmarking e interviste approfondite al team, garantisce la convinzione prima dell’impiego del capitale.
Le lezioni storiche dell’e-commerce guidano la sua cautela nell’IA: evitare agenti verticali indifferenziati, concentrarsi su piattaforme con vantaggi competitivi duraturi.
Lezioni da Wahaha e NetEase
La filosofia di Xu è stata plasmata fin dall’inizio dagli incontri con fondatori visionari.
Il suo primo investimento, Wahaha, le ha insegnato l’importanza dell’’istinto killer’. Nel 1995, l’acqua in bottiglia era praticamente sconosciuta in Cina. Il fondatore di Wahaha, Zong Qinghou, ha intravisto l’opportunità dopo un viaggio all’estero e, contro i consigli convenzionali, ha costruito tre linee di produzione contemporaneamente.
Lanciò una campagna televisiva di sei mesi prima ancora che il prodotto fosse disponibile, creando una domanda e una fedeltà al marchio che i concorrenti non potevano eguagliare. La lezione era chiara: in Cina, l’unica barriera all’ingresso è diventare grandi in fretta.
Anni dopo, Xu ha sostenuto William Ding Lei di NetEase durante una crisi. Le azioni della società crollarono da circa 5 dollari a 60 centesimi nel bel mezzo delle indagini della SEC, eppure Ding rimase irremovibile. Il giorno del suo trentesimo compleanno, ha comunicato a Xu i suoi due obiettivi: costruire la migliore azienda online della Cina e generare profitti per gli azionisti.
Ha cambiato rotta passando dai servizi SMS ai giochi online, dedicando anni a perfezionare “Journey to the West II” fino a renderlo un successo. NetEase si è ripresa, garantendo a Xu un rendimento dell’800%. Da Ding, ha imparato il valore della resilienza, dell’apprendimento rapido e dell’ambizione a lungo termine.
Queste storie hanno consolidato il suo modello di valutazione dei fondatori: istinto killer, capacità di apprendimento rapido e responsabilità nei confronti degli azionisti. Nel settore della vendita al dettaglio, aggiunge la parsimonia e la cura dei dipendenti. Nel campo dell’intelligenza artificiale, l’archetipo si sposta verso giovani scienziati che coordinano agenti con team estremamente snelli. (fotografia tratta da VC-News)
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